Аграрный Бизнес в Украине: взгляд извне и оценка изнутри

Аграрные компании в Украине столкнулись с одним из наиболее сложных периодов в истории их существования. Снижающийся ценовой тренд на основную сельскохозяйственную продукцию, который начался еще в 2013 стал первым знаком трудностей, которые позже накроют аграрные компании как лавина. Снижающиеся цены позже станут якорем, который будет тянуть вниз выручку компаний, особенно на фоне затрат, которые стали расти более быстрыми темпами чем выручка впервые за последние 3 года. События начала 2014 года: ослабевание украинской гривны практически на 50% против доллара США и евро; политическая нестабильность, которая привела к понижению рейтингов компаний; аннексия Крыма Российской Федерацией, а позже военный конфликт на востоке страны подорвали стоимость аграрного бизнеса в Украине. Займы, полученные в иностранной валюте стали, на 50% дороже, что привело к техническим дефолтам нескольких компаний по данным задолженностям, требуя реструктуризации. Однако, не смотря на сложности, не все так плохо, как может показаться с первого взгляда.

Готовя презентацию на одну из наибольших международных конференций «Зерно Причерноморья» еще в 2012, я рассматривал аграрные холдинги Украины как лидеров сектора. Они были первыми, кто действительно полностью использовал концепцию экономии на масштабе. Позже, эти группы компаний получили возможность использовать свое положение для выхода на фондовые биржи, привлекая дешевое финансирование на развитие. Холдинги вышли на уровень прозрачности, ранее не слыханном в Украине: стали публиковаться аудиторские отчеты по стандартам МСФО. Средства, полученные после размещения акций, были использованы на рост через поглощение меньших предприятий, вертикальную интеграцию структур. Основной точкой внимания оставалось наращивание размера операций.

По мере насыщения фондовых рынков (особенного Варшавского) украинскими компаниями, аграрные холдинги должны были найти другие способы финансирования продолжающегося роста и развития. Так, денежные потоки от размещения акций были заменены более дорогими кредитами от синдикатов европейских банков и размещения евро-облигаций с гарантированными выплатами процентов. Кредиты предоставлялись, а облигации охотно покупались у преуспевающих аграрных компаний, которые тем паче работали на растущем рынке. Еще в 2012 я ранжировал успешность компаний по объему финансовых средств, которые они смогли привлечь – ведь это означало быстрый рост и модернизацию. Прогнозы показывали рост спроса на сельскохозяйственную продукцию, особенно со стороны азиатских стран, что должно было гарантировать стабильный рост цен.   

В итоге стало понятно, что прогнозы были не совсем верными. Благоприятные погодные условия во всем мире, а особенно в США и Аргентине привели к росту урожаев, что стало причиной начала спада цен, в дополнение к отказу от повышения использования био-топлива в ЕС. Объемы займов для украинских компаний стали сокращаться, что замедлило темп наращивания активов, заставляя переместить фокус на сокращение затрат. Но даже тогда ситуация не была столь проблемной. Конец 2013 года принес новую переменную – политический кризис в Украине повлиял на рейтинг Украины, в свою очередь «таща» за собой рейтинги компаний, которые базируются в стране. Внешнее финансирование стало еще более ограниченным.

Однако этот новый барьер для получения заемных средств оказался положительным – в начале 2014 в стране происходит смена власти, политического курса и Национальный Банк Украины перестает фиксировать курс гривны по отношению к иностранным валютам. Результат – гривна падает на 27% против доллара и евро в течении месяца, а потом еще на 11% за последующие 7 месяцев, достигнув 38%. НБУ вводит экстренные меры, чтобы остановить отток иностранной валюты в стране – ограничивает ее вывоз за границу, прописывает требование продавать 75% выручки в иностранной валюте.

Резкая девальвация привела к необходимости переоценки долговых обязательств компаний при учете нового курса, и уже после первых 6 месяцев 2014 года потери на курсовых разницах варьировались от 14 до 452 миллионов долларов. В подавляющем большинстве это были именно долговые обязательства компаний, полученные ранее в иностранной валюте.  

Какими же инструментами обладают украинские аграрные компании для минимизации потерь от сложившихся обстоятельств? Первым и, наверное, наиболее сильным инструментом против девальвации гривны является наличие экспортных продаж компаний, либо тесная привязка цен на внутреннем рынке к курсу гривна-доллар. Именно поэтому уже с марта цены продажи в гривне выросли на размер девальвации. Сложнее было лишь для тех компаний, которые производили только для национального потребителя, так как рост потребительских цен достигнет лишь 10-15% в 2014, не покрывая и половины суммы потери от девальвации.

График: цена кукурузы против курса гривна/доллар

Источник: УкрАгроКонсалт

В то же время, закупочные цены на сырье, средства защиты растений, ГСМ выросли в гривне в результате девальвации. Компании начали искать способы заместить импорт, включая производство и использование био-топлива. Этот инструмент долгосрочный потому эффект от него будет виден не ранее чем через 2-3 года.

Пока компании разбирались с валютными рынками, локальный политический кризис неожиданно перерос в геополитический, начиная с аннексии Крыма Российской Федерацией и заканчивая военным противостоянием на востоке страны. Все эти события неуклонно сопровождались и сопровождаются потерей активов в регионах, нарушением работ предприятий.

Именно эти факторы привели к резкому падению капитализации украинских компаний, соответственно и цена их продажи. Согласно расчетам УкрАгроКонсалт, рыночная капитализация украинских публичных аграрных компаний упала на 44,8% с начала 2014 года.     

График: Капитализация украинских публичных аграрных компаний

Источник: УкрАгроКонсалт

Наши источники также указывают, что цена перепродажи прав аренды земельных участков упала на 60%, делая покупку аграрного бизнеса в Украине одной из самых инвестиций дешевых за последнее десятилетие.

Однако, рассматривая финансовые показатели украинских аграрных холдингов, мы заметили интересную тенденцию: чистая выручка компаний выросла в среднем на 10-15%, маржа осталась на уровне сильных 30-40%, тогда как операционные затраты были ниже на 5-6% за 6 месяцев 2014. То есть, не беря в учет резко выросшие финансовые затраты (после учета валютного фактора), мы видим, что украинские компании продолжили рост, не смотря на спадающий ценовой рынок. Такая устойчивость впечатляет, и в комбинации с упавшей капитализацией представляет инвестицию с высоким уровнем риска и высоким уровнем доходности.   

Мы считаем, что 2015 год будет годом стагнации – легкого спада. Сырье, купленное в 2013 по курсу 8 гривен за доллар использовалось в 2014, тогда как материалы в этом году будут закупается по курсу 13 гривен за доллар в лучшем случае. Такая ситуация может увеличить операционные затраты и затраты на производство. Рынок ЕС продолжает быть открытым, и компании в ЕС заинтересованы в импорте украинской продукции. Новые рынки в Азии и Африке сохраняют потенциал, так как наращивание поставок продукции в регионы с Украины продолжается.

Команда УкрАгроКонсалт продолжает отслеживать инвестиционный климат Причерноморского региона. Мы всегда рады помочь вам в достижении ваших целей.

Автор: Алексей Моргун, Финансовый аналитик, УкрАгроКонсалт